Beyond the Status Quo: een kritische blik op lifecycle-beleggingsadvies

In de academische paper “Beyond the Status Quo: A Critical Assessment of Lifecycle Investment Advice”, geschreven door Aizhan Anarkulova, Scott Cederburg en Michael S. O’Doherty (2025), worden twee pijlers van traditioneel beleggingsadvies fundamenteel in vraag gesteld: (i) het belang van diversificatie tussen aandelen en obligaties, en (ii) het idee dat jongere beleggers meer in aandelen zouden moeten zitten dan oudere beleggers. Deze studie, die gebruik maakt van een indrukwekkende dataset van meer dan 2.600 jaar aan maandelijkse rendementen in 39 ontwikkelde landen, komt tot verrassende en confronterende conclusies. In deze blogpost ontleden we de methodologie, de aannames en de resultaten van deze studie tot in detail. We nemen ook de implicaties onder de loep voor beleggers die zich baseren op target-date funds of lifecycle-benaderingen. We sluiten af met een eerbetoon aan de auteurs van deze indrukwekkende bijdrage aan de financiële literatuur.

Wat is de status quo en waarom wordt die aangevochten?

Het gros van het advies over pensioenbeleggen dat vandaag wordt verstrekt – of het nu van financieel adviseurs, boeken of target-date funds komt – is gebouwd op twee centrale principes. Ten eerste moeten beleggers hun portefeuille spreiden over aandelen en obligaties. Ten tweede moeten jongeren meer risico nemen (dus meer aandelen) dan ouderen, die hun blootstelling aan aandelen geleidelijk afbouwen ten gunste van vastrentende waarden. Dit advies is verankerd in financiële literatuur, CFA-curricula, pensioenregelgeving en populaire QDIA-constructies (Qualified Default Investment Alternatives).

De auteurs stellen deze principes ter discussie met een allesomvattende lifecycle-simulatie voor een Amerikaans koppel. In plaats van vooraf gedefinieerde of theoretische rendementen te gebruiken, gebruiken ze een block bootstrap-methode op een gigantische dataset met echte rendementen uit 39 ontwikkelde landen. Deze aanpak bewaart zowel de time-series als de cross-sectional afhankelijkheden tussen asset classes. Met andere woorden: ze simuleren geen fictieve financiële wereld, maar bouwen hun conclusies op de werkelijke economische geschiedenis.

Een volledig aandelengerichte strategie wint op alle fronten

De uitkomst van het model is op z’n zachtst gezegd opvallend. De optimale vaste weging in de portefeuille voor een doorsnee Amerikaans koppel? 33% binnenlandse aandelen, 67% internationale aandelen, en 0% obligaties of kortetermijninstrumenten. Geen enkele lifecycle-strategie die age-based werkt (zoals target-date funds) kan evenveel nut opleveren zonder dat het koppel 61% meer moet sparen tijdens de opbouwfase. Het verschil met de traditionele 60/40 strategie (60% aandelen, 40% obligaties) is nog groter: die vereist een verdubbeling van het spaarpercentage om hetzelfde nut te bereiken.

Dat dit niet enkel komt door het uitsluiten van obligaties, bewijzen de auteurs door ook een tijdsafhankelijke strategie toe te laten: bij pensionering mag het koppel voor een korte periode een deel in cash aanhouden (maximaal 27% in bills op pensioenleeftijd, afbouwend tot 0% tegen hun 70ste). Toch blijft ook dan de verdeling tussen binnenlandse en internationale aandelen dominant. Zelfs wanneer het beleggingsbeleid wordt aangepast op basis van de waardering van de markt (bijv. price-dividend ratio), blijft de all-equity strategie optimaal – obligaties treden enkel in beperkte mate op de voorgrond bij extreem hoge waarderingen.

Waarom obligaties falen op lange termijn

Een van de krachtigste onderdelen van de paper is de economische dissectie van de reden waarom obligaties minder geschikt zijn voor lange beleggingshorizons. In het kort samengevat zijn obligaties:

• zwak renderend: 0.95% gemiddeld jaarlijks reëel rendement, tegenover 7.03% voor internationale aandelen;
• meer volatiel dan verwacht: de volatiliteit van obligaties stijgt op lange termijn, terwijl die van internationale aandelen daalt;
• niet inflatiebestendig: op een horizon van 30 jaar is de correlatie tussen obligatierendementen en inflatie maar liefst −0.78. Met andere woorden: wie inflatie vreest, zit fout met obligaties;
• niet meer diversificerend: op de lange termijn stijgt hun correlatie met binnenlandse aandelen tot 0.45, tegenover een stabiele 0.33 voor internationale aandelen.

Dat betekent dat de traditionele functie van obligaties als “veilig component” niet werkt voor beleggers met een horizon van decennia. Wie vermogensopbouw, kapitaalbehoud, pensioeninkomen én nalatenschap belangrijk vindt, is beter af met een internationaal gediversifieerde aandelenportefeuille.

De methodologie: realistisch, robuust en baanbrekend

Wat deze studie zo overtuigend maakt, is de kracht van haar methodologie. In plaats van aannames te doen over gemiddelde rendementen en varianties, zoals veel klassieke lifecycle-modellen, maken de auteurs gebruik van een block bootstrap-methode. Hierbij worden willekeurige maar opeenvolgende tijdsblokken uit historische data getrokken, zodat niet enkel gemiddelden, maar ook trends, volatiliteit, correlaties en regimewissels realistisch gesimuleerd worden. Bovendien gebruiken ze niet enkel Amerikaanse data, maar ook gegevens uit 38 andere ontwikkelde landen over een periode van 1890 tot 2023. Dat komt neer op ruim 31.800 country-month observations.

Ze modelleren een heterogeen profiel van huishoudens, inclusief arbeidsonzekerheid, inkomensfluctuaties, sociale zekerheid, levensverwachting, en zelfs de timing van overlijden. Ze houden rekening met het effect van werkloosheid op bijdragen, met het beleggingsgedrag bij verschillende inkomensgroepen, en met alternatieve pensioenleeftijden. De consumptie in pensioenjaren wordt bovendien gecorrigeerd voor huishoudgrootte (1 persoon versus 2 personen). De beleggingshorizon gaat voor jonge beleggers tot meer dan 75 jaar!

Prestaties van de all-equity strategie in simulaties

Op alle vlakken overklast de all-equity strategie de klassieke alternatieven:

• Gemiddeld pensioenvermogen: 1.07 miljoen dollar versus 0.71M voor 60/40 en 0.77M voor de TDF;
• Rendementen op consumptie: 1.24 keer het vroegere arbeidsinkomen tegenover 0.99 voor 60/40 en 1.03 voor de TDF;
• Waarschijnlijkheid dat het pensioenvermogen op is voor overlijden: slechts 7.0% kans bij de optimale strategie, tegenover 16.9% (balanced) en 19.7% (TDF);
• Nalatenschap: mediaan belegd vermogen op moment van overlijden 1.03 miljoen dollar tegenover 0.27M bij TDF’s.

Zelfs in stressscenario’s (lage marktwaarderingen, hoge inflatie, slechte Amerikaanse prestaties) blijft de all-equity strategie veerkrachtiger. Slechts één simulatieset (volledig gebaseerd op uitzonderlijk pessimistische Amerikaanse rendementen) zou aanleiding geven tot een voorkeur voor meer obligaties – maar dit veronderstelt een bijna religieus geloof in “American exceptionalism”.

Wat betekent dit voor beleggers, fondsen en regelgeving?

De implicaties zijn vergaand. Ten eerste moeten we de rol van obligaties in lange termijn beleggingsstrategieën heroverwegen. Obligaties zijn niet automatisch veilig, zeker niet op 30 tot 50 jaar. Ten tweede tonen de auteurs aan dat target-date funds, die vandaag bijna alle QDIA’s in pensioenplannen uitmaken, suboptimaal zijn – zelfs wanneer ze leeftijdsgebonden allocatie bieden. Beleggers zouden beter geholpen zijn met een internationaal gespreide all-equity default optie dan met een conventionele mix van aandelen en obligaties.

De studie doet bovendien een suggestie die moeilijk te negeren valt: stop met het propageren van de 60/40-regel of met het opvoeren van obligaties als veilige haven voor de lange termijn. Zeker voor jonge beleggers is een internationale aandelenspreiding rationeler, veiliger én winstgevender dan de traditionele lifecycle-adviezen.

Slotbedanking aan de auteurs

De auteurs hebben een baanbrekende bijdrage geleverd aan het debat rond lifecycle investing. Door te kiezen voor een empirisch robuuste en realistisch gesimuleerde aanpak, ondermijnen ze niet alleen theoretische modellen, maar ook de status quo van het huidige beleggingsadvies. Dank aan Aizhan Anarkulova, Scott Cederburg en Michael S. O’Doherty voor hun moedige, onderbouwde en toekomstgerichte kijk op pensioenbeleggen. Deze paper is verplichte lectuur voor elke financiële planner, pensioenadviseur, regulator of langetermijnbelegger die zijn vak serieus neemt.