Vijf indicatoren dat een beursgenoteerd bedrijf frauduleus zou kunnen zijn

Beleggen is een beetje als vissen: soms haal je een dikke vis binnen, maar af en toe bijt er iets dat je liever had laten zwemmen. Fraude bij beursgenoteerde bedrijven is geen fabeltje, en zelfs ervaren beleggers kunnen erin trappen. Het gebeurt vaker dan je zou denken, en het kan desastreuze gevolgen hebben voor je portefeuille. Gelukkig zijn er signalen waar je als belegger op kunt letten, zodat je niet in de val loopt van mooi verpakte leugens. Sommige rode vlaggen zie je al van ver, andere zijn subtieler, maar ze zijn er wel degelijk. In dit artikel bespreek ik vijf indicatoren die kunnen wijzen op mogelijke fraude, met hier en daar een persoonlijke anekdote of advies uit de praktijk.

Onverklaarbaar hoge winstmarges en groeicijfers

Een van de eerste signalen die argwaan moet opwekken, zijn cijfers die te mooi lijken om waar te zijn. Denk aan een bedrijf dat jaar na jaar groei van 40% rapporteert in een sector waar de concurrentie amper 5% haalt. Natuurlijk bestaan er uitzonderingen – innovatieve bedrijven die een markt openbreken bijvoorbeeld – maar in de meeste gevallen geldt: als het te goed klinkt, is het dat meestal ook.

Neem als voorbeeld het beruchte Wirecard, dat jarenlang fantastische cijfers presenteerde, waarbij het leek alsof ze de concurrentie mijlenver achter zich lieten. Uiteindelijk bleek veel van die winst slechts op papier te bestaan. Een bedrijf dat voortdurend veel beter presteert dan branchegenoten zonder duidelijke reden (zoals een doorbraakproduct, patent of unieke technologie), verdient extra onderzoek. Fraudeurs overspelen vaak hun hand en vergeten dat de markt gemiddeld genomen vrij efficiënt is. Wanneer iedereen 1+1=2 rapporteert, en één partij beweert dat het bij hen 1+1=10 is, dan moet je toch even achter je oor krabben.

Zelf let ik altijd op de brutowinstmarge en de operationele marge in verhouding tot vergelijkbare bedrijven. Is die opvallend hoog zonder duidelijke uitleg, dan zet ik het aandeel op de “twijfellijst”. En geloof me, die lijst is langer dan ik zou willen.

Een ondoorzichtig bedrijfsmodel of vage inkomstenstromen

Sommige bedrijven slagen erin om investeerders te verleiden met ingewikkelde structuren, terminologie en “innovatieve” modellen waar je als buitenstaander geen touw aan kunt vastknopen. Op zich hoeft complexiteit geen probleem te zijn – denk aan farmabedrijven of techspelers – maar wanneer je als belegger na grondige lezing van het jaarverslag nog steeds niet begrijpt hoe het bedrijf precies zijn geld verdient, dan is dat een alarmsignaal.

Frauduleuze bedrijven verbergen zich vaak achter jargon en een mistgordijn van dochterondernemingen, joint ventures en “nieuwe markten”. Een klassiek voorbeeld is Enron, dat talloze vehikels gebruikte om schulden buiten de balans te houden en inkomsten kunstmatig op te blazen. Niemand begreep nog hoe het bedrijf zijn winsten genereerde – zelfs niet de analisten – en dat was exact de bedoeling.

Mijn vuistregel: als ik het bedrijfsmodel niet in drie zinnen kan uitleggen aan een ander – zonder in het wilde weg te speculeren – dan beleg ik er niet in. Transparantie is een basisvereiste voor vertrouwen, en bedrijven die dat niet kunnen of willen bieden, zijn het risico niet waard.

Vaagheid of inconsistentie in financiële rapportage

Een ander verdacht patroon is het ontbreken van heldere en consistente financiële rapportage. Worden winstcijfers herhaaldelijk herzien? Zijn er forse verschillen tussen de cijfers in kwartaalrapporten en die in het jaarverslag? Zijn er veel “eenmalige” posten of aanpassingen? Elk van deze elementen kan op zich verklaarbaar zijn, maar samen vormen ze een mogelijke voedingsbodem voor manipulatie.

Wat ik vaak opmerk: bedrijven die voortdurend hun “Adjusted EBITDA” in de verf zetten, zonder duidelijke toelichting, proberen vaak zaken te verdoezelen. Natuurlijk mag je als belegger naar aangepaste cijfers kijken, maar wanneer de aangepaste winst keer op keer veel hoger is dan de gerapporteerde winst, moeten de alarmbellen afgaan.

Een goede tip: lees de toelichting bij de cijfers. Als de tekst zwemt in vage bewoordingen (“we blijven ons focussen op synergieën”, “de marktdynamiek blijft uitdagend”), zonder concrete data of verklaringen, dan mag je je afvragen wat er achter de schermen speelt. Fraude hoeft niet altijd spectaculair te zijn – het begint vaak met kleine “aanpassingen” die als sneeuwballen groeien.

Frequent personeelsverloop op cruciale posities

Een factor die vaak over het hoofd wordt gezien, maar uiterst veelzeggend kan zijn, is een opvallend hoog personeelsverloop in de top van het bedrijf. Wanneer CFO’s, auditors of compliance officers kort na elkaar opstappen – zeker zonder duidelijke reden – dan is er mogelijk meer aan de hand dan een “nieuwe uitdaging” of “persoonlijke redenen”.

Interne klokkenluiders zijn vaak mensen in sleutelposities die de eerste tekenen van fraude opmerken. Als zij vertrekken, is dat niet zelden omdat ze geen verantwoordelijkheid willen dragen voor praktijken die op zijn minst dubieus zijn. Tesla is bijvoorbeeld meermaals bekritiseerd vanwege het snelle verloop van financieel verantwoordelijken. Hoewel er geen harde bewijzen van fraude waren, wekte dit wel bezorgdheid bij analisten en beleggers.

Als ik zie dat een CFO na zes maanden vertrekt, dan vraag ik me af: wat heeft die persoon gezien wat ik nog niet weet? En vooral: waarom laat men die persoon vertrekken als alles koek en ei is?

Een agressieve bedrijfscultuur of vijandigheid tegenover kritische vragen

Tot slot: hoe een bedrijf omgaat met kritiek zegt veel over de interne cultuur. Bedrijven die journalisten, analisten of zelfs regelgevers de mond proberen te snoeren, of die geen ruimte laten voor kritische vragen tijdens conferentiegesprekken, hebben vaak iets te verbergen. Wanneer kritische rapporten meteen worden gebagatelliseerd als “onzin” of “aanvallen van short sellers”, zonder dat er inhoudelijke weerlegging volgt, is voorzichtigheid geboden.

Herbalife bijvoorbeeld kreeg jarenlang te maken met beschuldigingen van fraude, en de respons van het bedrijf was vaak defensief en afwijzend. Terwijl transparantie en openheid veel sneller twijfels zouden kunnen wegnemen, kiezen sommige bedrijven ervoor om in de tegenaanval te gaan – wat zelden geruststelt.

Mijn advies: let op de toon van communicatie. Is die constructief en zakelijk, of defensief en vijandig? Vertrouwen is broos en een bedrijf dat vertrouwen waard is, zal zich ook zo gedragen. Niemand is immuun voor kritiek, maar de manier waarop ermee wordt omgegaan, zegt alles over de mentaliteit binnen de organisatie.